信報社論｜勿讓低質企業渾水摸魚　上市規則必須寬緊有度｜全文

為了搶佔市場先機，鞏固香港的國際金融中心及集資中心地位，港交所近年推出多項改革，包括二〇一八年起實施《上市規則》第18A章，允許未有盈利的合資格生物科技公司上市。此舉無疑取得可觀成績，卻也衍生不少問題。處於臨床階段的眼科生物科技公司撥康視雲，去年七月闖關成功，透過18A渠道掛牌上市，經過短短一年時間，昨天（十日）被證監會勒令暫停交易，原因是涉嫌造假。

證監會公布，已根據《證券及期貨（在證券市場上市）規則》第8（1）條指示聯交所，暫停撥康視雲的股份交易。證監會對撥康視雲的首次公開招股可能曾被人為操縱，以營造對股份需求的假象表示嚴重關注。至於人為操縱的具體情況究竟如何，由於調查仍在進行中，證監會尚未披露。

與此同時，財政司司長陳茂波在BIOHK 2026生物科技投資論壇致詞時表示，香港是全球第二大生物科技集資平台，目前有近三百家醫療健康企業上市，總市值逾四千八百億美元；自《上市規則》第18A章推出以來，約一百家公司來港上市。過去十年，醫療健康板塊佔整體市場成交額的比重增加逾一倍，成交量增長超過六倍。他指出，香港的私募基金和創業投資基金管理資產達二千五百億美元，規模居亞洲第二；香港投資管理有限公司亦已將百分之二十二的資金投放於生物科技，並透過耐心資本及生態圈建設，支持人工智能藥物研發、分子設計和早期科研成果轉化。

允許未有盈利的公司上市可以發揮鼓勵作用，促使初創企業踏出集資的重要一步，得以鋪墊基礎繼續努力尋求更上一層樓。近期的成功例子是四川科倫博泰生物醫藥股份有限公司，今年四月獲准摘除B標記。《上市規則》第18A章規定，未有盈利的公司上市後，股票名稱加上B標記，提醒投資者該公司未達盈利標準。摘除B標記等於升級的身份象徵，意味着核心經營指標已達到更高標準。主打創新抗癌藥的科倫博泰上月公布，今年上半年扭虧為盈，錄得三億八千八百萬元人民幣利潤。

興一利則生一弊，允許未有盈利的公司上市如果監管不嚴，容易產生造假流弊。專注於癌症篩查產品研發的諾輝健康在二〇二一年透過18A渠道上市，成為「中國癌症早篩第一股」，但在二〇二四年三月停牌，未能於十八個月內履行復牌指引，二〇二五年十月被港交所強制退市。諾輝健康停牌的原因是美國財經媒體兼沽空機構CapitalWatch指控其營收造假，負責核數的德勤因無法核實財務數據而拒簽年報，發函質疑銷售真實性。

撥康視雲涉嫌造假，其實早已存在着先兆。該公司曾經三次向港交所申請上市，由於資料過期或其他原因失敗，第四次申請才勉強過關。去年七月三日掛牌第一天，股價暴跌近四成。撥康視雲的招股價是十點一元，昨天被勒令暫停交易前，收報一點一九元，累計下瀉百分之八十八點二。

宏觀而論，18A渠道為初創企業打開方便之門，對於多個層面皆有好處，既可發展創科產業，亦可製造保健產品。誠如陳茂波所言，生物科技投資不僅關乎財務回報，更肩負改善人類健康的長遠使命。然而，審批上市的機制不宜過度寬鬆，方便之門不該太方便，防止掛個葫蘆就號稱賣藥的「江湖郎中」鑽空子。簡單來說，不能讓低質企業渾水摸魚，去蕪存菁方可讓香港的國際金融中心及集資中心地位更加鞏固。

同樣道理，內地重視確保新股質素。英國《金融時報》引述知情人士表示，中國在致力重振散戶對股市信心之際，監管機構要求投資銀行勿讓低質素企業湧入新股市場。據稱，中國監管機構官員近日與部分國內高級投資銀行家會面，重申希望新股維持保守的定價方式。同時鑑於近期IPO的成功引發上市申請激增，希望避免掀起新一輪上市熱潮，尤其是未被視為「國家隊」代表的公司。

勿讓低質素企業湧入新股市場，無疑是港交所必須思考的課題，關鍵之處是18A和其他鼓勵初創企業的上市規則如何拿捏，盡量做到寬緊有度。