經濟日報社論｜債息高企成常態　儲局進退難解困｜全文

美國聯儲局議息前夕，10年期美債息率升穿5厘心理關口，油價與債息呈現同步走高，市場對通脹預期升溫，導致全球資本定價邏輯重構，告別低息時代，邁入高成本資金時代。

10年期美債息率昨天曾一度升至5.04厘，逾19年新高。長債息飈升，其中一個原因是市場對儲局新政的回應，因儲局主席沃什（Kevin Warsh）上任後不提供前瞻指引，又拒絕與市場溝通，令市場失去了用來評估資產價值的核心參考基準，惟有自行定價，而結果是債券市場的劇烈波動。

然而，10年期債息反映的是長期經濟與通脹預期，長債息率升穿5厘，是多重複雜因素疊加的結果，只是沃什拒與市場溝通策略，加快債息突破速度。首先，這輪債息攀升，與中東衝突升級有關，除了伊朗封鎖霍爾木茲海峽，也門胡塞武裝佔據紅海穆哈港有關，令曼德海峽的石油出口也受阻，布蘭特油價曾升至107美元，能源成本正通過運輸、生產與消費鏈條推動核心物價上升。

美國8月核心CPI按月升0.3%，高於預期，主要受汽油價格單月大漲3.9% 推動。隨着美伊衝突升溫，市場預期油價飈升正傳導至汽油和柴油價格，意味9月通脹數字更高，投資者自然要求更高債息溢價。

其次，美國國債規模突破40萬億美元，財赤逼近2萬億美元，財政部須持續發行大量債券，以借新債還舊債來填補財政黑洞。與此同時，科技巨企為籌措AI基建資金而大發企業債，與政府爭奪資本，進一步推高債息。

值得警惕的是，西德州原油價格與10年期債息正處於高度同步，相關系數已升至0.96，為2019年6月以來最強。債市已被通脹預期徹底主導，在這種結構性通脹壓力下，儲局陷入兩難困局。長債息突破5厘後，芝商所的利率期貨工具顯示，明天加息機率升到89%。

總統特朗普（Donald Trump） 持續施壓減息，若儲局明天決定按兵不動，將被視為向政治屈服，削弱儲局的公信力，導致長期通脹預期脫錨，引發債市更大規模的拋售。若儲局決定加息0.25厘，雖可安撫市場情緒，維護儲局的信譽和公信力，但會激化與特朗普之間的矛盾，未來將要承受更大政治壓力。

不過，加息0.25厘不足以解決結構性通脹，市場需要儲局對高利率將維持多久給予更明確指引。若沃什在記者會上仍繼續那種不癢不痛的簡單溝通，相信市場不會受落，反而會質疑儲局遏止通脹的決心，從而要求對通脹預期有更高風險溢價，導致長債息率可能繼續攀升。美國銀行預測，儲局除了明天加息外，10月和12月再各加息一次。

長債息率升穿5厘後，相信難以像2023年10月觸及5厘便迅速回落，只要中東戰事未見終點、油價企穩在100美元以上，任何技術性措施，如財政部加大長債回購、儲局調整溝通策略，都無法讓債息持續回落。

全球資金成本可能進入新區間。美債作為無風險利率基準，長債息率持續高於5厘水平，其他資產的折現率、風險溢價與估值框架都需調整，科技股將會首當其衝，因為其估值高度依賴對遙遠未來現金流的折現，高昂借貸成本將壓倒AI帶來的盈利增長預期。

美債破5厘，標誌着全球經濟已正式告別低通脹、低利率的舊範式，步入高成本、高波動的新時代。對於投資者與政策制定者而言，必須放棄對舊日低息環境的路徑依賴，重塑資產配置邏輯。